大鸡巴尻比视频在线观看,天天日天天操天天射夜夜爽,久久精品国语对白 久久久,午夜老司机精品福利视频

新三板市場自2015年4月火爆行情結(jié)束以來，三板成指（899001）和三板做市（899002）兩大指數(shù)經(jīng)歷了持續(xù)的下跌，成交量也始終保持較低的水平。2016年6月27日以來實施的新三板分層政策，由于創(chuàng)新層的配套政策未能及時出臺，也未能激發(fā)市場參與者的熱情。

與二級市場的冷清形成鮮明對比的是，新三板掛牌企業(yè)家數(shù)卻一直保持高速增長態(tài)勢。2015年年初時新三板掛牌公司數(shù)量僅為1572家，到2015年7月22日，新三板掛牌公司數(shù)量超過了主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量總和，達到2811家，到2016年12月19日，新三板掛牌公司數(shù)量達到了一個新的里程碑，突破了10000家大關(guān)。

一方面是市場估值水平持續(xù)走低，另一方面是源源不斷的公司（質(zhì)量參差不齊）登陸新三板市場，對于投資者而言，這既是難得的機會，又是巨大的挑戰(zhàn)。如何在“冰火兩重天”中發(fā)現(xiàn)機會、搶占先機？中科沃土基金經(jīng)過前期長時間的探索、實踐、反思、調(diào)整、沉淀，終于走出一條獨具特色且行之有效的道路：深度布局擬IPO績優(yōu)股，緊握跨市場套利機會。

一、總體投資邏輯

公司估值的方法從大類上可分為絕對估值法和相對估值法兩類。絕對估值是通過對公司歷史及當前的基本面的分析和對未來反映公司經(jīng)營狀況的財務(wù)數(shù)據(jù)的預測獲得公司股票的內(nèi)在價值，主要包括股利折現(xiàn)模型（DDM）和自由現(xiàn)金折現(xiàn)流模型（DCF）。相對估值法的常用指標包括市盈率（PE）、市凈率（PB）、EV/EBITDA倍數(shù)等。運用相對估值方法所得出的倍數(shù)，用于比較不同行業(yè)之間、行業(yè)內(nèi)部公司之間的相對估值水平。

以上估值方法中較為常用的是相對估值法中的市盈率估值法，在這種估值模型下，市值=凈利潤*市盈率。根據(jù)這個模型，要獲得市值的提升（亦即股價的提升），有以下兩種方式：（1）提高經(jīng)營業(yè)績（凈利潤），（2）提高估值水平（市盈率）。

對于一家投資機構(gòu)而言，擬投企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績是通過發(fā)揮其專業(yè)優(yōu)勢能夠一定程度上把握的因素，投資機構(gòu)可通過調(diào)研分析擬投企業(yè)所處行業(yè)的總體景氣度情況、考察公司在細分行業(yè)中的地位以及公司核心競爭力等因素來判斷公司成長能力和盈利能力。對于中科沃土基金而言，對公司未來成長能力和盈利能力的研究和判斷是我們最為重要的工作內(nèi)容之一。

估值水平是受所有市場參與者共同影響的因素，不隨任何一家投資機構(gòu)的主觀意志而轉(zhuǎn)移。一家新三板公司的估值水平主要受三方面因素影響：（1）新三板市場的總體估值水平，（2）所處細分行業(yè)的估值水平，（3）公司自身的成長性。自去年4月以來，新三板兩大股指持續(xù)走低的原因主要是因為第（1）點，即新三板市場的總體估值水平不斷下降。

市場參與者普遍認為新三板市場是介乎于私募股權(quán)投資（以下簡稱“PE”）市場和A股二級市場之間的一個細分市場，因此估值水平也應(yīng)該介乎于這兩個市場之間。但是，PE市場和A股市場之間的估值水平存在著巨大的差異，這個中間地帶的范圍非常廣，至于新三板的估值中樞究竟是在這兩個市場的中間點，還是更接近PE或更接近A股是市場參與者在過去2年多時間里不斷在探尋的一個答案。從最近1年半的發(fā)展來看，由于利好政策落地較慢、創(chuàng)新層配套政策未能推出、做市商制度不及預期等因素影響，新三板的估值中樞不斷向PE市場靠近。目前來看，新三板市場的總體估值水平主要受新三板市場制度建設(shè)和監(jiān)管層政策落地的影響。

結(jié)合新三板市場以上特點，中科沃土基金在新三板市場有以下總體策略：

1、重點關(guān)注“微笑曲線”的左邊和右邊，減少在中間地帶的博弈。

所謂關(guān)注“左邊”，是指關(guān)注掛牌早期的公司，爭取參與第一輪定增，這樣做的好處是提高定價權(quán)，形成一定安全邊際，盡可能抵消新三板二級市場估值水平下降帶來的風險。以中科沃土基金的某只新三板專戶產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品主要參與掛牌公司掛牌后的定向增發(fā)融資。截至目前，該產(chǎn)品成立1年有余，累計凈值增長率已超過250%，實現(xiàn)了部分現(xiàn)金分紅。

所謂關(guān)注“右邊”，是指關(guān)注已經(jīng)具備一定規(guī)模，具備IPO潛力的公司。由于新三板市場和A股二級市場之間的估值水平差異巨大，因此一旦公司“轉(zhuǎn)板”成功，將產(chǎn)生巨大的套利機會。中科沃土基金在市場上率先提出“分層轉(zhuǎn)板”的投資理念，并發(fā)行了多個5年期長周期的新三板專戶產(chǎn)品重點布局此類機會。具體請參見“二、跨市場套利機會”。“右邊”的企業(yè)從規(guī)模、投資者構(gòu)成等方面與A股上市公司較為接近，以前述的相對估值法中的市盈率法來分析更具備可操作性。

2、重點關(guān)注高景氣度的行業(yè)

如前文所述，新三板市場的整體估值水平主要取決于政策落地和制度建設(shè)，作為投資機構(gòu)而言，可把握的主要是跨市場之間的套利機會。但在流動性溢價尚未完全釋放的情況下，成長性溢價卻已經(jīng)開始出現(xiàn)，即成長性高的企業(yè)獲得的市盈率水平更高。投資成長性高的企業(yè)，可享受到估值和業(yè)績提升的“戴維斯雙擊”效應(yīng)。因此，目前的新三板投資應(yīng)重點關(guān)注企業(yè)的成長性。

在目前宏觀經(jīng)濟總體“L型”走勢的背景下，優(yōu)選成長性高的行業(yè)變得十分重要，因為只有少數(shù)行業(yè)能夠在如今的宏觀經(jīng)濟背景下仍保持高速成長。中科沃土基金目前優(yōu)選的重點投資行業(yè)包括：教育、醫(yī)療保健、節(jié)能環(huán)保、大數(shù)據(jù)、云計算、文化體育等。

二、跨市場套利機會

1、套利機會介紹

截至2016年12月30日，新三板已有12家企業(yè)成功“轉(zhuǎn)板”至主板、創(chuàng)業(yè)板，并且這12家企業(yè)的以市盈率為衡量標準的估值水平均實現(xiàn)快速上升。根據(jù)廣證恒生2016年11月28日發(fā)布的研究報告《227家已接受上市輔導新三板企業(yè)，其中154家處于可交易狀態(tài)，10家位于政策扶持地區(qū)》，已實現(xiàn)“轉(zhuǎn)板”的11家企業(yè)（不含江蘇中旗，其于2016年12月20日在創(chuàng)業(yè)板上市）“轉(zhuǎn)板”前平均市盈率僅16.10倍，截至2016年11月21日平均市盈率水平上升586%，達94.30倍。

過去幾年由于IPO多次停擺，IPO排隊企業(yè)堰塞湖現(xiàn)象突出。2013年至2015年，A股新增IPO企業(yè)家數(shù)累計為350家左右。而在此過程中，中國經(jīng)濟發(fā)生了翻天覆地的變化，互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進行了全面改造，大量新型經(jīng)濟形態(tài)和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)涌現(xiàn)出來。由于A股的承接能力有限，隨著新三板過去3年的快速發(fā)展，大量的優(yōu)質(zhì)企業(yè)聚集在新三板。

根據(jù)2016年12月30日收盤價計算，做市企業(yè)的平均市盈率為23.86倍（TTM，剔除負值），創(chuàng)新層企業(yè)的平均市盈率為24.32倍（TTM，剔除負值），遠低于創(chuàng)業(yè)板（57.19倍/ PE TTM，剔除負值）和中小板（43.53倍/PE TTM，剔除負值）。

根據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2016年12月30日，新三板共有267家已接受上市輔導的掛牌企業(yè)（含IPO申請已獲證監(jiān)會受理的企業(yè)）。其中當前有184家仍處于可交易狀態(tài)。國務(wù)院、證監(jiān)會對西藏地區(qū)、東北地區(qū)及貧困地區(qū)IPO支持政策的出臺，也促使部分擬上市企業(yè)根據(jù)政策要求變更注冊地址，以追求更快地走完IPO流程。已接受輔導的267家企業(yè)中有11家已經(jīng)位列政策扶持地區(qū)。

根據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，在2015年上市的股票有216只，上市首日平均漲幅45.34%，上市1年平均漲幅215.85%，除申萬宏源等9只股票之外，其余207只股票上市后1年的漲跌幅均為正數(shù)。

2014年12月31日上證綜指為3234.68點，2015年12月31日上證綜指為3539.18點，2016年12月30日上證綜指為3103.64點。兩個時點，上證綜指較1年前分別上漲304.50點，或9.41%，以及下跌435.54點，或12.31%。

由上述統(tǒng)計數(shù)據(jù)可見：打新股1年的收益遠超上證指數(shù)的變動，即使剔除指數(shù)變化的影響，打新股并持有1年的收益也超過200%。

打新股收益率雖高，但打新股的中簽率水平卻極低。根據(jù)Wind統(tǒng)計，2016年A股共發(fā)行227只新股，A股發(fā)行網(wǎng)上申購平均中簽率低于0.05%，單只股票最高中簽率為0.4673%，最低中簽率僅為0.0117%。

首先，新三板上聚集了大量的高速增長的優(yōu)質(zhì)企業(yè)；其次，新三板整體估值水平顯著低于創(chuàng)業(yè)板、中小板。在這種情況下，對IPO成功概率高的新三板企業(yè)在其申報IPO材料前一段時間“突擊入股”，如果IPO成功，則相當于以100%的中簽率打新股成功，即使IPO不成功，只要業(yè)績保持上漲，所投企業(yè)大概率也能在新三板創(chuàng)新層進行交易轉(zhuǎn)讓退出。

2、資源稟賦匹配

跨市場套利機會雖然看起來美好，但對基金管理人也提出了非常高的要求?；鸸芾砣诵枰邆洌?/span>

（1）投行實務(wù)能力

雖然目前已有超過200家新三板公司公告接受IPO輔導，但能成功上市的企業(yè)畢竟只是其中的少數(shù)，投資機構(gòu)需要有足夠的投行實務(wù)能力去判斷企業(yè)IPO的成功可能性。

（2）財務(wù)核查能力

新三板企業(yè)由于未經(jīng)歷過嚴酷的IPO財務(wù)核查，其財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性和可靠性尚需經(jīng)過投資機構(gòu)主動核查，而不能完全采信其審計師出具的報告，因此對投資機構(gòu)的財務(wù)核查能力提出了較高的要求。

（3）行業(yè)研究能力

IPO排隊周期較長，排隊企業(yè)在排隊期間需保持業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)定增長，因此對于擬投企業(yè)的行業(yè)和公司方面的研究非常重要。

（4）資本市場服務(wù)能力

在如今“資產(chǎn)荒”的大背景下，部分優(yōu)質(zhì)項目的投資機會爭奪也很激烈。企業(yè)方在挑選投資機構(gòu)的時候，除了考慮價格因素外，也十分重視投資機構(gòu)的資本市場服務(wù)能力，即能給企業(yè)帶來的各方面資源。

中科沃土基金的新三板投資團隊核心骨干來自于券商投行、私募股權(quán)投資基金、四大會計師事務(wù)所等，具有保薦代表人、注冊會計師、特許金融分析師等資質(zhì)，過往操作企業(yè)上市、并購重組等經(jīng)驗豐富，經(jīng)過深度調(diào)研后，對于企業(yè)IPO成功的可能性有較好的把握。

作為一家公募基金，中科沃土基金擁有完善的行業(yè)研究體系，新三板投資團隊可充分依靠公司的A股研究資源對擬投企業(yè)的行業(yè)發(fā)展空間、核心競爭力等做出專業(yè)判斷。

中科沃土基金的控股股東廣東中科招商及其股東中科招商是中國私募股權(quán)投資市場頗具影響力的投資機構(gòu)，擁有廣泛的項目渠道來源和豐富的資本市場服務(wù)經(jīng)驗，對于獲取優(yōu)質(zhì)項目具有天然的優(yōu)勢。中科沃土基金將充分利用股東資源，結(jié)合自身優(yōu)勢，充分挖掘跨市場套利機會。

三、重點行業(yè)選擇

中科沃土基金重點關(guān)注的行業(yè)包括：教育、醫(yī)療保健、節(jié)能環(huán)保、大數(shù)據(jù)、云計算、文化體育等，并儲備了大量的可投資項目。

1、教育行業(yè)

教育行業(yè)是2015年度新三板市場財務(wù)表現(xiàn)最好的行業(yè)。2015年，教育行業(yè)營業(yè)收入增速為40.3%，提升近25個百分點，扣非后凈利潤增速達到94%，毛利率54.8%。國家政策對于教育大力支持、全面二胎政策下學生數(shù)量大幅上升、居民可支配收入增長等都是教育產(chǎn)品持續(xù)快速發(fā)展的有利因素。

2、醫(yī)療保健

在老齡化、人們生活水平提高、國家醫(yī)療費用支出增長等因素的影響下，我國的醫(yī)藥行業(yè)將長期持續(xù)增長。2015年我國65歲以上人口1.4億人，在總?cè)丝谡急?/span>10.5%，60歲以上人口略高于2億，占比超過15%。國際上通常把60歲以上人口比重超過10%或者65歲以上人口比重超過7%，作為老齡化的標準。據(jù)此，我國已經(jīng)處于老齡化社會，且未來老齡化的程度將不斷加深，預計2040年我國60歲以上人口的比例將達到28%。而老齡人由于身體功能退化，更容易患病，衛(wèi)生費用支出遠高于其他人群。

3、節(jié)能環(huán)保

作為國民經(jīng)濟新的支柱產(chǎn)業(yè)，國家對環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展重視程度不斷提升。近兩年政策出臺速度加快，進入“十三五”時期，政策支撐力度將持續(xù)增強，預計“十三五”期間整個環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資將超過15萬億元，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展重點由環(huán)境污染控制轉(zhuǎn)向環(huán)境質(zhì)量改善。此外，多個環(huán)境熱點如PPP模式、土壤修復、黑臭河整治、海綿城市建設(shè)等將帶動數(shù)萬億投資，預計產(chǎn)業(yè)年均增速將超過20%。

4、大數(shù)據(jù)

2015年9月國務(wù)院印發(fā)《促進大數(shù)據(jù)發(fā)展行動綱要》第一次將發(fā)展大數(shù)據(jù)上升到國家戰(zhàn)略層面，關(guān)于大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)的“十三五規(guī)劃”也有望在2016年年內(nèi)出臺。我國2015年大數(shù)據(jù)市場規(guī)模為115.9億元，占全球比重雖低，但同比增長率高達133%，遠超全球平均值35%。隨著后續(xù)詳細政策逐步落地進一步促進大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)正成為新的經(jīng)濟增長點，產(chǎn)業(yè)規(guī)模迅速增長，預計到2020年，中國大數(shù)據(jù)應(yīng)用規(guī)模將達到5019.58億元，年均復合增速為112%（IDC預測全球大數(shù)據(jù)行業(yè)至2017年的年均復合增速為40%左右）。

5、云計算

2015年我國云計算產(chǎn)業(yè)的規(guī)模接近1500億元，同比增速超過30%，其中公有云增速達到47%，私有云增速達到26%。目前國內(nèi)云計算發(fā)展的代表阿里云已連續(xù)5個季度保持三位數(shù)的增長，付費用戶已超過50萬，企業(yè)客戶為云計算付費的習慣正在快速形成。Gartner公布的數(shù)據(jù)顯示我國云計算在IT支出中的滲透率已經(jīng)邁過10%的門檻（2015年為9.71%），開始體現(xiàn)出規(guī)模效應(yīng)，增速將加大，預計未來3-5年，行業(yè)年平均增速將接近100%。

6、文化行業(yè)